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王艺丹:了解直接债务融资工具 扩展中小企业融资途径

摘要:近年来,在党中央、国务院出台的一系列大力推动直接融资发展政策的指导下,我国债券市场取得长足发展,为实体经济发展提供了有力的金融支持。

2016-04-21 | 名家专栏

金融时代》第十二期(2015.06)名家专栏

【文/上海清算所发行托管部总经理助理 王艺丹】

近年来,在党中央、国务院出台的一系列大力推动直接融资发展政策的指导下,我国债券市场取得长足发展,为实体经济发展提供了有力的金融支持。2015年,债券一、二级市场都进行了大幅改革和创新,发行效率进一步提升,发行主体扩容,绿色债券等创新产品涌现。目前我国债市规模已是亚洲第二、世界第三,而公司信用类债券市场更是居亚洲首位。在股市波动较大的期间,债券市场总体上延续了牛市行情。

在上海,自2009年上海清算所落户以来,企业债务融资工具等固定收益产品的发行托管逐渐汇聚上海,系统招标等发行操作也无需飞赴北京,在上海即可完成,这使得我国企业信用类债券登记托管中心南移。2015年1-11月,全国企业信用类债券的77%在上海完成发行登记。但按照发行企业注册地统计,在全国范围内,甚至在长三角地区内,上海本地企业利用债务融资工具的规模还不够高。2015年上海企业通过清算所发行债券2589亿元,低于江苏省的3664亿元。其中中小微企业发债规模更小,大部分企业仍然以抵押贷款作为主要融资方式,没有充分发挥直接融资在有效配置金融资源、促进资产负债结构优化、扩大企业融资规模、降低企业对银行贷款的依赖程度等方面的作用。普及相关金融产品信息、帮助企业开拓融资思路,构建企业和金融机构之间的联系平台,在此时机下非常必要。

在上海清算所登记托管的债券产品中,以下三种适用于中小企业:短期融资券(CP)、中小企业集合票据(SMECN)、非公开定向债务融资工具(PPN)。在逐一介绍其特性之前,笔者首先通俗解释登记托管的概念。早期的债券以纸张为载体,以实物凭证记载债权债务关系,后来随着科技进步渐渐进化为电子记账。直到近年来,欧洲许多国家仍然在进行证券“去实体化”,由一辆辆卡车运载“纸债券”,到登记托管机构去集中登记,再投进大型气压炉里压碎销毁。我国直到1981年才正式建立债券市场,起步较晚的现实赋予了我们后发制人的可能,目前除凭证式国债以外,我国债券基本上均以电子形式记载。短期融资券等广泛使用的产品从产生开始就采用了电子记账。无论是实物载体记账或电子记账,由第三方记录债权债务关系、保障发行人和投资者双方权利的过程都属于登记托管。企业需要直接融资时,一般委托主承销商组建承销团,经过路演、询价等准备工作后,在约定发行时段内接收承销团成员的申购要约,按照一定规则确定认购成功的机构和相应购买价格、购买数量,通知各成功认购的机构缴款。这一系列工作完成后,登记托管机构将谁发行、谁持有、持有量、债务约定要素等录入系统,并在之后二级市场买卖的过程中实时记载持有变化,直到债务到期,是为登记。购买了这笔债务的机构,或称持有人,其债权可以被证明,其利益受到保护,是为托管。

就债券产品而言,短期融资券结构相对简单,是一种高度标准化的产品,定义为具有法人资格的非金融企业在银行间债券市场发行的,约定在一年内还本付息的债务融资工具。它的要素,也是绝大部分债务融资工具均涉及到的要素,包括发行人、发行面额、期限、利率等。发行企业需要在到期或约定时点根据利率和计息规则约定,向投资者支付一定的利息。常用的计息方式有三种:一是固定利率,例如发行时融资100万,约定年利率5%,一年后发行人还本付息105万。二是浮动利率,约定与某种基准利率挂钩,使发行人的成本和投资者的收益与市场变动趋势相一致,到期还本付息金额具有不确定性。三是贴现式,到期按债券面额兑付,看似不支付利息,但发行时首次购买的价格已经享受了折扣。值得注意的一点是,短期融资券和企业债、公司债等许多企业信用类债券一样,受到债务待偿还余额不得超过发行企业净资产40%的监管要求,以防企业过度放大融资杠杆。

中小企业集合票据,是实力相对较低的企业打包发行的工具,发行成本较低、审批便捷,专门解决中小微企业融资难题。具体来说,其产品结构和短期融资券基本相似,但是由2—10家企业作为联合发行人,统一注册、共同发行一只产品。为控制风险,规定每期募集资金不得超过2亿,注册资金总额不得超过10亿。该产品设有区域集优模式,由熟悉企业真实情况的地方政府参与发行企业的甄选,并设立风险缓释专项基金,用于保障投资者利益。与中小企业集合票据类似的产品市场上还有三种:中小企业集合债、中小企业私募债、小微企业扶持债,均是帮助中小企业获得直接融资的有效途径。与这三种相比,中小企业集合票据在注册制、募集资金用途限制较少、支持短期融资、专项基金风险缓释等方面具有一定优势。

短期融资券、中小企业集合票据面向整个银行间市场公开发行,对企业信用面形成有力的外部支持。而本文介绍的第三种债券产品--非公开定向债务融资工具则仅对预先约定的投资者发行,其信息披露、二级市场买卖等限于既定投资者范围内。该产品的基本结构和短期融资券类似,但只要范围内的投资者同意,发行人可在产品结构、期限、甚至发行程序等方面发挥创造力。尽管流通范围的局限造成利率方面一定程度的流动性补偿,但并不影响非公开定向债务融资工具在发行企业中大受欢迎,2015年底流通余额已逾2.14万亿元。相比较而言,中小企业集合票据由于专门定位中小微企业,融资总量不大。

以上三种产品均采用注册制发行,主要依靠发行企业真实、充分、完备的信息披露,让投资者能够自行判断和承担风险,形成良性投资氛围。中小微企业应抓住时代机遇,扩充金融知识,积极使用多元化融资手段,成为实体经济发展中的生力军。

—— 编辑:金融时代

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